国金证券调低预期心怀希望源泉

国金证券：调低预期 心怀希望 类别： 机构： 研究员：

[摘要]

基本结论在欧洲人没有见过黑天鹅以前，天鹅在大家到脑海里都是白色的。塑化剂击破了2年来的白酒高帅富形象，成了本周最大的“黑天鹅”，白酒指数跌幅7%，年初以来涨幅降至1.2%（沪深 .2%）。当然塑化剂只是催化剂，本质上还是因为目前基本面趋弱而超额收益太高。白酒终端景气度年初以来就在下滑，目前到了渠道去库存压力最大的阶段。而去年初至今，只有白酒仍有正收益1%，排名次于白酒的是银行跌幅12%，沪深 00跌幅 0%，一半多的行业跌幅 5%以上。

白酒引发了对其他强势行业与个股补跌的担心，理由目前市场较弱，年底机构有兑现收益的动力。今年绝对收益最高的行业是：证券（11.7%）、地产（10.4%）、家电（5.0%）、医药（ .6%），证券、医药估值较贵、地产有政策风险，有一定补跌风险。不过我们统计05年以来各年11月中旬-12月底各行业表现与其之前10个半月超额收益的关系，发现除了2011年，其他年份这种负相关性不明显。去年底的特点是指数快速下跌，所以补跌的核心要素还是市场环境而不是投资者行为。

希金斯希望成为亨德利1996年五连冠后昨日 副总理讲话信息量较大：1）“将来的发展可能会经历一个中速增长期，很难长久保持两位数，但是只要保持住7%的增长，到2020年实现小康就完全有可能”；2）“改革目前已进入攻坚区、深水区，下一步的改革，不仅是解放思想、更新观念，更多方面的改革是要打破固有利益格局，调整利益预期”。我们对此理解：1）对短期调低预期，明年GDP可能定调在7%；2）对长期心怀希望，改革的决心较大。

投资者对待“改革”的心态很纠结：一方面觉得不改革就对长期没信心，市场没有真正长期投资者参与，长期估值受抑制；另一方面又觉得改革必然代表短期牺牲，对当下市场也不利；所以左右好像都不利。我们理解这个问题如何看待取决于市场目前隐含了什么？如果说银行是真实贴现了对中国经济长期的看法，那么市场已经隐含了较大的长期悲观折价。那么长期乐观、短期悲观的情况下，应该给予长期乐观更大权重。当然每每在关键时刻做抉择时，更多是取决于信仰，而不是理性。

11月汇丰PMI预览值50.4（前值49.5），经济数据继续走好，但市场对经济数据已经钝化。因为未来2- 个月将进入淡季，淡季期间的价格、生产数据代表意义都不大，市场的波动更多聚焦在市场（IPO、解禁）、政治（新型城镇化、改革）、政策（1号文）等。

就市场而言，我们认为仍然需要经历底部震荡的煎熬过程。在强势板块补跌，系统性风险逐渐释放的过程中，变革受益的主题可能相对活跃：如农业（农业机械化、种业与动物良种）、能源定价（天然气、水资源）、城市信息化（绿色建筑、智能交通）等。

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